상장 승인이건, 아니건…교보생명 셈법은

[이데일리 권소현 기자] “수많은 IPO를 봤지만 상장 심사일이 결정됐다고 보도자료를 낸 경우는 난생처음 본다. 상장 심사를 통과했다는 자료도 잘 안 내는데…”

교보생명이 상장공시위원회 개최 하루 전에 낸 보도자료를 두고 투자업계에서 나온 말이다.

예상대로 교보생명의 증시 입성은 불발됐다. 신창재 교보생명 회장이 어피너티 등 재무적 투자자(FI)들과 국제 중재 소송을 겪고 있는 만큼 상장 승인을 받기 어려울 것이란 전망이 높았다.

교보생명이 상장 심사 전후로 보도자료 등을 통해 IPO 실패 원인을 어피너티에 돌리면서, 결국은 상장하겠다는 목적 자체보다는 소송에서 유리한 고지를 점하기 위해 IPO를 추진한 것 아니냐는 분석이 나온다.

◇ 풋옵션 분쟁에 예견됐던 상장 불발

한국거래소는 8일 상장공시위원회를 열어 교보생명 상장승인 여부를 심사했으나 미승인으로 결론을 내렸다. 지난해 12월 거래소 유가증권시장 상장예비심사 청구서를 제출한 지 6개월 만에 열린 것이다.

보통 예비상장심사를 신청한 후 45영업일 이내에 상장심사결과를 통보해야 한다. 두 달 좀 넘게 걸리는 셈인데 이에 비하면 교보생명은 반년이 지나도록 결과를 못 받아든 것이다. 상장심사 기한을 넘겼다는 것은 그만큼 한국거래소 고민이 깊었다는 뜻이다.

교보생명 상장 심사에서 가장 큰 걸림돌은 어피너티 컨소시엄과 진행 중인 풋옵션 관련 소송이다.

시간은 지난 2007년으로 거슬러 올라간다. 그해 10월10일 신창재 회장과 사모펀드인 코세어 캐피탈과 최대주주에게 주식매수를 요청할 수 있는 풋옵션이 포함된 주주간 계약을 체결했다. 이후 스탠다드차타드 PE(현재 어펄마 캐피탈), 캐나다온타리오주 교직원 연금펀드와도 같은 계약을 맺었다.

2012년 9월에는 어피너티 컨소시엄이 대우인터내셔널로부터 교보생명 지분 24%를 인수했고 신 회장은 어피너티 컨소시엄과도 풋옵션이 포함된 계약을 체결했다. 당시 인수가는 주당 24만5000원, 총 1조2054억원이었다.

◇ 당근 제시하며 백기사로 모신 FI

신 회장이 굳이 풋옵션까지 넣어서 재무적 투자자(FI)를 확보한 것은 경영권 방어를 위해서였다. 교보생명 지분을 갖고 있었던 대우그룹이 외환위기로 해체되면서 한국자산관리공사(캠코)가 관리하게 된 교보생명 지분율이 신 회장 지분율을 넘어섰던 것이다. 신 회장은 우호지분을 확보하기 위해 FI의 도움이 절실했던 것이다. 2015년 9월까지 상장하지 못하면 이들의 지분을 되사주겠다는 풋옵션을 넣었고, 대신 FI들은 의결권을 신 회장에게 위임했다.

당시에는 FI들이 신 회장의 든든한 백기사였지만 약속했던 상장 기한을 넘기면서 족쇄로 변했다.

보험사에 우호적이지 않은 시장 상황이 이어졌고, 교보생명이 IPO를 차일피일 미루자 어피너티는 2018년 10월 풋옵션을 행사했다. 어피너티가 신 회장에게 요구한 풋옵션 행사 가격은 주당 40만9912원. 총 2조122억원이었다.

신 회장이 풋옵션 이행을 거부하자 어피너티는 2019년 3월 국제상사중재위원회(ICC)에 중재를 신청했다. 어펄마 역시 2018년 11월 신 회장에게 주당 39만7893원에 풋옵션을 행사했지만 역시 거절당했다. 어펄마도 ICC에 중재를 요청했다.

신 회장은 어피너티를 비롯해 당시 기업가치를 평가했던 딜로이트안진회계법인 회계사들을 검찰에 형사고발하면서 맞불을 놨다.

ICC 판결은 작년 9월 나왔다. 그 결과를 두고 교보생명과 FI들은 서로 이겼다고 주장했다. 지분 인수 당시 체결한 주주 간 계약에 따르면 FI가 풋옵션을 행사할 때 30일 내에 양측이 기업가치를 평가한 평가보고서를 동시에 제출하도록 했는데 신 회장 측은 평가기관을 선정하지 않았다. FI측만 딜로이트안진에게 평가를 맡겨 풋옵션 행사가격을 산정했다.

국제중재 판정부는 양측이 모두 인정하는 공정가격(FMV)이 없다는 이유로 신 회장이 풋옵션을 매수하지 않아도 된다고 결정했다. 하지만 풋옵션 행사는 유효하다고 인정했다.

어피너티 측은 지난 2월 2차 중재를 신청했다. 풋옵션 가치평가를 한 딜로이트안진과 교보생명 간 소송도 현재 2심이 진행 중이다.

◇ 상장 해도, 못해도 교보엔 꽃놀이패?

교보생명은 상장 미승인 결과에 공식적으로는 안타까움을 표시했다. 그러면서 그 원인을 어피너티에 돌렸다. 심사 전 보도자료에서는 “합리적이고 투명한 공정시장가치를 산출하기 위해 IPO를 추진하는 것”이라고 설명하면서 “IPO를 통해 합리적인 공정시장가치가 산출되는 것이 두려운 어피너티가 법적 분쟁을 지속하며 IPO를 방해하고 있다”고 일침을 날렸다.

심사 결과가 나온 후에는 “교보생명 주주의 약 3분의 2가 IPO에 찬성했음에도 어피너티의 일방적인 반대로 무산된 이번 결정이 더욱 안타깝다”며 ”어피너티는 무용한 법적 분쟁으로 IPO를 방해하지 말고 2대 주주로서 회사가치 제고를 위해 적극 협조해주길 바란다”고 다시 한번 저격했다.

별다른 입장을 내놓지 않던 어피너티 측은 이날 교보생명 상장심사 결과가 나온 직후에서야 반박에 나섰다. 어피너티 측은 “거래소의 결정은 교보생명 관련 제반 상황을 고려해 내린 결정으로 이해한다”며 시장의 예측대로 교보생명이 상장요건을 충족하지 못한다는 것을 알면서도 대주주 개인의 분쟁에서 유리하게 활용하기 위해 무리하게 IPO를 추진했다는 의혹을 떨칠 수 없다“고 지적했다.

아울러 교보생명의 성공적인 IPO를 위해 지금이라도 신 회장이 성실하게 의무를 이행해야 한다고 촉구했다.

어피너티 관계자는 “교보생명에 2015년부터 2018년까지 IPO를 하라고 재촉했는데 이행하지 않아 풋옵션을 행사했던 것”이라며 “신 회장이 계약을 안 지키면서 IPO를 하겠다고 하니까 논리적으로 앞뒤가 맞지 않는 상황”이라고 설명했다.

재무적 투자자(FI)들이 IPO를 방해하고 있다는 교보생명의 주장에 대해서도 반박했다. 그는 “IPO를 반대한 적이 없다“며 ”IPO는 1년 이상 준비해야 하는 것이고 풋옵션은 이행하는데 두 달밖에 안 걸리니 신 회장이 계약을 이행해 주식을 가져간 이후에 알아서 하면 될 일“이라고 덧붙였다.

교보생명 입장에서는 상장예비심사 결과와 상관없이 IPO 추진 자체가 꽃놀이패라는 분석이 나온다. 만일 상장예비심사를 통과하면 공정가격이 시장에서 결정될 텐데 현재 시장 상황상 어피너티나 어펄마가 요구한 40만원 전후에 크게 못 미칠 수밖에 없기 때문이다.

또 통과하지 못하더라도 주주간 계약에 있던 IPO를 위해 최선을 다했다는 점을 명분으로 내세울 수 있다. 교보생명이 상장예비심사를 통과할 가능성이 거의 없는데도 예비심사 청구서를 제출하고 상장공시위원회 일정이 잡혔다는 사실을 대대적으로 홍보한 이유라는 것이다.